半导体投资凉了?

韩璐 4周前 (11-10)

半导体资本市场正回归理性。

距离2022年结束,就剩一个多月。

回顾这一年,对比过去两年的火热,相信很多人都会将“寒冬”作为今年半导体产业的“标签”,尤其是进入10月份以来,关于半导体“产业下行”、“资本寒冬”的讨论更是比比皆是。

围绕这类讨论,已经有许多案例或现象被拿出来作为佐证。其中最为典型的就是智能手机、PC等消费电子市场需求下滑,冲击了半导体出货量——

英特尔、英伟达和AMD等龙头企业财报不及预期,核心业务均出现不同程度的下滑;

9月全球半导体销量同比下降3%,为2020年初以来首次下滑。

再看资本市场,二级市场“下跌”,费城半导体指数今年累计跌幅已经达到了42%。跌势影响到一级市场,许多芯片相关创业者也表示深切感受到“融资变难”。

另外企查查数据也统计显示,今年1-8月期间,注册名称或品牌中包含“芯”字的实体中,有3470家已经注销登记,数量超过了2021年的3420家以及2020年的1397家。

对以上简单总结:市场需求疲软,二级市场股价连跌,一级市场融资难,半导体进入“资本寒冬”、进入“下行周期”。

但继续深入,2022年上半年的一些数据却给了我们一个不一样结果——

科创板整体募资金额同比增长63.15%,首次超过主板;

投融资交易共发生318起,金额累计达到797.46亿元,对比2021年的686起、2017.74亿元,以及2020年的478起、2316.28亿元,金额有一定收缩,但整体波动相对平稳。

基于前面的对比结果,为了解释这其中的“落差”,镁客网携手蚂蚁矽服,希望基于后者以半导体为核心的硬科技方向猎头机构的观察,再结合和利资本创始及管理合伙人孔令国、华登国际管理合伙人张聿以及宽能半导体董事长宣融、蚂蚁矽服合伙人江龙的交谈,从猎头、资本、企业三个角度阐述当前半导体产业的“实情”。

而提及投资是否进入寒冬,追根究底还是得回到产业需求是否饱和的问题,需求未饱和就意味着市场仍未触达天花板,代表着机遇。回到当前的半导体产业,所反映的就是人们口中的“周期是否下行”问题。

01 高性能计算、汽车需求强劲,半导体整体仍螺旋上升

“从6、70年代开始,每一次半导体周期都伴随着下游应用的兴起,比如90年代的PC笔记本,2000年的互联网跟功能性手机,2007年的智能手机等终端设备。整体来说,半导体是一个强下游驱动的产业。”孔令国如是说。

也因此,我们要判断一个周期是否开始下行,关键在于需求是否被满足。关于这一点,我们可以从台积电的营收占比来进行推论。

众所周知,过去多年来,智能手机一直是台积电的最大营收来源,但眼下的情况发生了变化。今年Q1、Q2财报中,在整体营收增长幅度均超过35%的前提下,HPC高性能计算业务的收入占比(41%、43%)连续两季度超过智能手机业务(40%、38%),同时汽车业务虽占比不大,却也实现了最高26%的高增长。

另有数据统计,台湾电子产品出口增加6%达到了206.6亿美元,其中由笔记本电脑和外围设备需求下降导致的缺口,由5G、高性能计算机和汽车零部件的需求加以抵消。

以上这些数据在告诉我们,或许智能手机对于半导体芯片的需求出现了一定程度的疲软,但数据中心、服务器、汽车等细分赛道对于计算芯片的需求还处于高增长阶段。还有无人驾驶等距离落地仍有一段的高端AI应用,于半导体产业而言,这类都是未被满足的需求,仍需后续发力填补。

“过去智能手机是最大的半导体应用,十几亿台的年销量带动基带芯片等出货量,占据了很大的半导体出货比重。当手机销量下跌,大家就觉得好像突然变冷了,认为寒气下来了。但事实上,纵观整个周期,这只是一个小波浪而已,不能因此说行业在下行。”孔令国表示。

再进一步细说,需求疲软的另一面是高水位库存,这也是当前半导体周期的核心问题。但其实,这个问题早在过去两年企业拼命抢产能、大囤特囤芯片的时候就已经可以被预期。

“一旦开始消化库存,大家就认为进入了一个下行周期,”张聿说道,“但周期原本就是存在的,只是规模大小、触发原因不一,与其说现在是下行周期,不如说只是进入了一个去库存的阶段。”

此外站在猎头角度我们也可以感受到行业并未下行。蚂蚁矽服合伙人江龙指出,人才极度稀缺一直是过去几年半导体产业所存在的问题,严重的时候,甚至猎头机构一年内为企业推荐一个人都是非常优异的表现。时间来到今年,“无论是应届生招新,还是社会面招新,难度相较于过往已经有了较大的缓解,但人才依旧紧缺。”

这一背景下,基于蚂蚁矽服过往服务上百家企业寻求人才、搭建团队的案例,“虽然有些企业受制于宏观影响停止招聘,但大量头部企业对于人才扩张的需求依旧是非常强劲的,以达到推动业务快速发展的目的。

从人才角度来观察,行业下滑并非整体性的,而是呈现出局部保守,局部繁荣的态势。”

结合以上种种,长远来看,所谓的“下行”只是一种短期周期震荡,半导体整体还处于螺旋上升周期中。

而半导体市场高需求仍在,大家口中的“资本寒冬”又是怎么一回事?

02 疯狂过后,半导体资本正向调整

“相对上半年,可以感受到投资机构普遍对于半导体项目的投资变得保守许多,企业募资相对不易。”宣融表示。

或者说,相较于过去两年,资本市场的热度的确出现了下降,这背后的原因有宏观经济不景气的推动,也有人为因素的影响。

新冠疫情等因素的影响下,通货膨胀已经成为一个既定事实。“为了遏制通货膨胀,美联储开始进入强势的加息周期,造成每一个国家的资金量紧张,接着造成二级市场的股价短期衰退,信号传导到一级市场,大家就觉得好像市场要回调了。”孔令国表示。

但其实来讲,过去两年的半导体资本环境是“魔幻”的、是不正常的。比如投资周期,半导体高门槛的属性意味着投资需要谨慎,相较于4、5年前投资机构从最开始的接触到最后的投资,会花上半年时间去做调研和谈判,在魔幻的2020年、2021年,甚至有投资人只是去跟创始人谈了一下就将1亿打到对方账户。

而为了抢夺先机,投资机构还有更为魔幻的行为。张聿向我们举了一个较为“极端”的案例——某外资车规级芯片企业在中国的研发团队中,经理以上级别人员被挖得只剩下一个人,其余人员皆被“忽悠”出去创业了。

以上两个案例的背后,也在一定程度上暴露出了过去两年整个半导体投资市场的“弊病”,也是这个问题,造成了人们口中投资热度的温差。

“不是所有投资人都熟悉半导体经济循环,大家可能都经历过前几年半导体不断往上的时期,整个赛道很热闹,不管是二级市场还是一级市场的表现都非常好。”宣融表示,但也需要注意,“对大部分投资人来讲,面对‘行业景气收缩’时都会变得相对保守,从而调转方向投资别的赛道。这是人性。”

也就是说,在过去两年中,有许多对行业不是很了解的基金进入半导体赛道,进而演变成一级市场的一种趋势,并逐渐推高了半导体投资环境的整体热度。然而随着宏观经济的不景气,随着这部分基金的退出、转向,曾经那种假象式的繁荣如同泡沫般开始慢慢消除。

“加上一级市场过去一些估值过高的项目还没有及时做调整,就造成了投资数量与金额的下降。”张聿说道。

让我们再将目光放远一些,孔令国也表示:“以前国内投资半导体的基金就那么几家,过去两年突然涌进了70%、80%的资金,现在又抽掉50%,相对于这2年而言资本是冷却了,但是相对8年前其实还是很多的。”

此外,从一些案例和投融资数据来看,半导体领域的融资情况并不算冷。

比如宽能半导体,今年上半年利用3个月时间完成了一笔2亿元的天使轮融资,新一轮融资也即将在下半年结束。该公司瞄准国内第三代半导体碳化硅代工有效产能缺少的同时,也与宣融所创立的另一家第三代半导体公司——百识电子构成上下游关系,进而保证了产品良率。这或许就是它能够在今年连续获得融资的关键因素之一。

03 市场回归理性“前夜”

半导体是一个高门槛、长周期的产业,于投资者而言,仓促出手往往会造成决策相对不够严谨,这并不是一件好事。

而眼下,半导体市场投资节奏已然放缓。不管是和利资本还是华登国际,都因为上海封城、宏观经济不景气、美国对华半导体政策等因素,在出手频率和投资金额上相较于往年都有所降低。

对于投资人来说,节奏的放缓,意味着他们能够有更多时间来评估项目、了解市场走向,也可以过滤掉一些不是很成熟,或者没有决心克服困难的企业,进而提高投资效率。

但站在企业角度,原本就因为疫情加速市场理性回归速度而有些措手不及的他们,现在又要面临相对拉长的融资周期,企业运营压力肉眼可见的变大。

“对于那些还需要多轮大金额融资的企业,我们就会稍微谨慎一些。

“这类企业的方向可能有一个很高的天花板,有一个非常大的前景,所以大家愿意下重注去投资。它们往往在产业高峰和泡沫阶段可以长大,叫大水养大鱼。现在水小了之后,大鱼的存活率就有可能下降。

“如果最后只差一两个基金入局,我们还是会非常坚定地进去,因为这条大鱼要起来了。”张聿说道。

至于水小了之后,大鱼如何提升存活率,就涉及到企业如何更顺利、更好融资的命题。

在这个问题上,我们听到了三种融资建议,第一种是不要太在意估值,多拿钱。

“现在黑天鹅很多,先不要纠结估值,拿到确定性的资金,万一真到了融资的时候碰到城市静默等突发情况,尽调做不成,只会继续拉长周期。”张聿说道。

第二种建议是将一轮融资分摊成几笔小额融资,比如将一轮3亿元的融资分拆为5000万-1亿元多笔小额进行融资,尤其是那些估值不高的企业。

“小步快跑模式下,将每一轮的估值按照重要节点来做切割,既可以避免估值过高,也可以掌握投资人出手不同步的情况,降低公司在现金流上的压力。”宣融表示。

第三种建议是银行贷款,这是当前国家所鼓励的,也是遇到经济不景气,股权融资难时候的另外一条路。

与此同时也需要避免为了融资而融资,与其频繁东奔西跑找融资,挤压原先用于研发的时间,不如将更多精力和时间花费在修炼内功。企业的核心还是要把业务做起来,将业务做起来是最好的一个融资手段,比改BP之类更有效。”张聿表示。

04 展望

“乐观的角度来看,明年上半年美国应该会完成加息周期,站在宏观经济角度来看,当加息周期结束,大家对于国际上美元的基本利率就会有一个比较稳定的锚定方式,整个景气就会开始回归正常。”孔令国表示。

在这之前,随着以智能手机为代表的消费型智能设备市场需求趋近于饱和,半导体也需要新需求、新市场来引领接下来的周期发展。

围绕这个问题,最多被人提名的就是以智能汽车、新能源汽车为代表的汽车产业了。

如果说过往最大的半导体应用是智能手机,那么在未来几年,汽车最有可能成功上位成为最大半导体应用。

依据Strategy Analytics的统计数据,传统汽车车均半导体成本约为338美元,插混汽车和纯电动汽车的汽车电子含量增加超过一倍:插混汽车车均半导体成本约为710美金,主要增量来自功率半导体。

英飞凌也预测,L3级别自动驾驶单车半导体平均成本为580美元,L4/L5级别自动驾驶的单车半导体平均成本为860美元。汽车上的硅含量比例越来越高,参考全球对于新能源汽车、智能汽车的大力推行,该产业对于半导体的需求距离天花板还有很远。

另外考虑到供应链、市场和趋势,就新能源汽车产业来看,宣融称:“除了自动驾驶以外,整个产业链与高算力芯片是无关的,可能受制于美国的机会也比较低。个人认为这是一条可行的路。”

汽车产业之外,随着云边端产业模式形成主流,以及元宇宙等领域的兴起,诸如服务器芯片、连接芯片、AR/VR算力芯片也成为投资者当下比较花时间在研究和布局的。

此外站在企业层面,这一波泡沫过后,芯片“人才荒”的问题也将得到很大程度的缓解。

“过去两年半导体融资非常火热,创业机会很多,但另一面随着创企越来越多,最后造成同一赛道有非常多的企业一哄而上,让原本就紧缺的人才变得更加紧缺,于人才密集型属性的半导体而言,这种环境并不健康。”江龙表示,“比如人才密集属性更为强烈的GPU赛道,原本国内人才就极度稀缺,大量创企的出现更是进一步分散了本就凤毛麟角的人才,如此怎么能成长出一家伟大的公司?”

而在当前这股波动中,随着宏观经济导致的就业环境不景气,以及相对实力并不强的企业逐渐失去人才吸引力,那些已经积累行业经验的人才将重新回到市场,这给了优秀企业一个快速笼络人才的机会。

江龙认为,“无论是资金,还是人才这类优秀资源,都将加速向优势企业集中。这一轮行业波动之后,相信头部企业和非头部企业之间的差距会越来越大。”

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